全球金融市場(chǎng)現狀與網(wǎng)貸爆雷之間存在相同的邏輯

(電子商務(wù)研究中心訊)最近一段時(shí)間互金網(wǎng)貸行業(yè)并不平靜，據媒體報道曾經(jīng)對外宣稱(chēng)具有央企背景、號稱(chēng)交易量達800億的網(wǎng)貸平臺唐小僧被警方立案調查。隨后聯(lián)璧金融出現擠兌，并爆出問(wèn)題。至此一度被稱(chēng)為民間四大高額返利平臺的唐小僧、聯(lián)璧金融、錢(qián)寶網(wǎng)、雅堂金融，目前已經(jīng)全部出現因逾期兌付、提現困難或因涉嫌非法吸收公眾存款等原因而停業(yè)的問(wèn)題。主流媒體與自媒體都在對此次事件進(jìn)行分析并追蹤投資人維權等問(wèn)題。面對網(wǎng)貸行業(yè)近期的問(wèn)題，我們應該從什么樣的角度，如何去看清這些問(wèn)題，這是本篇文章所要談的主題。在解讀網(wǎng)貸市場(chǎng)之前，不妨先來(lái)看看全球金融市場(chǎng)的現狀。

正是在我國網(wǎng)貸行業(yè)爆出問(wèn)題的時(shí)刻，其實(shí)全球金融市場(chǎng)也正在處于一個(gè)風(fēng)云變幻的時(shí)期。從2月份美國股市的閃崩開(kāi)始，意味著(zhù)開(kāi)啟了對于全球金融市場(chǎng)來(lái)說(shuō)不平凡的2018年。國際上，美國結束了長(cháng)期的量化寬松進(jìn)入加息周期以及美國利率與10年國債收益率的持續走高，都助推了美元的上漲，也導致了一些新興市場(chǎng)國家匯率一片狼藉，人民幣對美元指數近期也是連創(chuàng )新低。此外，從年初開(kāi)始的中美貿易爭端帶來(lái)的市場(chǎng)恐慌影響也蔓延到了金融市場(chǎng)，尤其我們的A股。與此同時(shí)，我國正在經(jīng)歷嚴監管去杠桿的過(guò)程，近期也爆出了巨額債務(wù)違約事件，6月19日A股再次迎來(lái)全線(xiàn)暴跌，千股跌停重現江湖。由于海內外各種環(huán)境的影響，造成金融市場(chǎng)出現了債市、股市、匯市三殺的局面?？梢援斍罢f(shuō)每一個(gè)小的變化都能引出一次蝴蝶效應。

可能有人會(huì )有疑問(wèn)，為什么在談到網(wǎng)貸問(wèn)題時(shí)，反而先要來(lái)看全球金融市場(chǎng)，網(wǎng)貸與債市、股市、匯市之間看似并沒(méi)有直接關(guān)系。在我看來(lái)，我們能夠看到的是復雜多變的各類(lèi)金融市場(chǎng)與產(chǎn)品以及已經(jīng)暴露出的問(wèn)題。但是這些金融問(wèn)題僅僅是展示出來(lái)的不同的現象與形式，比如網(wǎng)貸暴雷、股市暴跌、債市違約等，而在這些風(fēng)云變幻的現象背后卻存在著(zhù)相同的邏輯關(guān)系與內在的聯(lián)系，這就是事物的本質(zhì)，它隱藏在了問(wèn)題之下不容易被察覺(jué)。

所以我們在研究金融問(wèn)題時(shí)，例如互聯(lián)網(wǎng)金融，不能僅僅是深入其中去研究問(wèn)題本身，必須要跳出來(lái)，用一種跳出互金看互金的視角俯瞰全局，這時(shí)往往你會(huì )發(fā)現，很多看似毫無(wú)關(guān)系的事情，背后卻隱藏著(zhù)相同的邏輯。我們要做的是透過(guò)變化的現象找到不變本質(zhì)，而不是追著(zhù)現象跑，這也是我一直以來(lái)以一種全球視野與歷史觀(guān)去探索互聯(lián)網(wǎng)金融問(wèn)題的原因。我認為網(wǎng)貸行業(yè)出現的“暴雷”現象與股市暴跌、債務(wù)違約、匯市波動(dòng)，從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)都可以理解為金融市場(chǎng)上的供給與需求之間出現的問(wèn)題，往往越是在復雜的金融問(wèn)題中，卻蘊藏著(zhù)簡(jiǎn)單的道理。以下內容是對我的觀(guān)點(diǎn)的解讀。

我們先來(lái)看外匯市場(chǎng)，近日人民幣對美元中間價(jià)連續多日出現下調，此外一些新興市場(chǎng)國家的貨幣也出現瘋狂貶值的現象，其中主要原因是被美元指數上漲所帶動(dòng)。那么美元為什么會(huì )升值，又與新興市場(chǎng)國家貨幣貶值有著(zhù)什么關(guān)系？

眾所周知，美國此前結束了長(cháng)期的量化寬松，進(jìn)入到了縮表與加息的周期，隨著(zhù)美元長(cháng)期利率以及美元海外LIBOR利率上漲，美元的供應與流動(dòng)性開(kāi)始減少。在國際市場(chǎng)上，尤其是一些高美元債務(wù)的新興市場(chǎng)國家，因為此前借入了大量的美元債務(wù)，由于美元利率的上漲，需要換取更多的美元還債，所以就引發(fā)了新興市場(chǎng)國家拋售本國貨幣換與資產(chǎn)換取美元。大家都在找美元，對于美元的需求開(kāi)始增加，相反市場(chǎng)上對美元的供給在減少，在國際市場(chǎng)上美元開(kāi)始變得稀缺，所以促進(jìn)了美元的進(jìn)一步上漲，加速了美元回流美國。所以美元上漲背后的邏輯是供給與需求的問(wèn)題，同時(shí)美國10年國債收益率前期突破3.1%，說(shuō)明避險情緒開(kāi)始增加，這也是助推美元上漲的原因之一。

而新興市場(chǎng)國家，美元上漲導致資金外流、外匯儲備急劇縮水，本國貨幣賣(mài)方增加，買(mǎi)方減少，對應美元本國貨幣開(kāi)始迅速貶值、資產(chǎn)價(jià)格也在下跌。阿根廷比索自由落體，包括巴西里亞爾，南非蘭特，印度盧比，墨西哥比索在內全部“血流成河”。

我們再來(lái)看看大家比較熟悉的股票市場(chǎng)，6月19日A股全線(xiàn)迎來(lái)暴跌，千股跌停重現江湖。據統計，當天收盤(pán)時(shí)，兩市共有1576只個(gè)股跌幅超過(guò)9%，隨后幾日兩市再創(chuàng )新低，上證指數最低跌至2803點(diǎn)，很多股民都聯(lián)想起了三年前的那場(chǎng)股災。官方人士回應“股市出現波動(dòng)主要受情緒影響”，也有專(zhuān)家認為是貿易爭端的持續升級導致的股市下跌，在我看來(lái)無(wú)論是貿易爭端的升級還是恐慌情緒，這些都是表層的現象而并不是股價(jià)下跌的本質(zhì)原因。在表象之下影響股價(jià)下跌的根本原因還是在于股票市場(chǎng)中的供給與需求的結構發(fā)生了變化。從股票的供求角度來(lái)說(shuō)，大家在恐慌中集中拋售手中股票換取現金，股票的賣(mài)方增加，買(mǎi)方減少，在沒(méi)有增加資金供給的情況下，股價(jià)下跌是必然的。

近兩年我們金融市場(chǎng)開(kāi)始嚴監管去杠桿，也對股票市場(chǎng)的流動(dòng)性緊縮造成一定的影響，但是IPO卻在如火如荼的進(jìn)行著(zhù)，再比如前段時(shí)間爆紅的CDR獨角獸回A股。從資金供求角度來(lái)說(shuō)，這也可以理解為在股票市場(chǎng)中資金的需求方在逐漸增加，或者可以理解為市場(chǎng)有增加資金需求的預期，而散戶(hù)與機構可以理解為資金的供給方。那么在資金供給不變的情況下需求增加，也會(huì )導致股價(jià)下跌，更何況現在是流動(dòng)性偏緊的狀態(tài)。所以在2015年股災救市中，要降息降準與暫停IPO，降息降準是為市場(chǎng)釋放流動(dòng)性，增加資金供給，而暫停IPO是減少對資金的需求，緩解股票市場(chǎng)的供需不平衡。

但是恐慌情緒一旦開(kāi)始蔓延，僅靠以上的方式又很難扭轉其市場(chǎng)趨勢，所以官方要出來(lái)維穩。今年2月份美國股市出現了一次閃崩，A股也隨之響應開(kāi)始斷崖式下跌，當時(shí)中國版VIX市場(chǎng)恐慌指數升至2年內未有的高度。隨后指數被官方關(guān)閉，時(shí)間一直停留在了2月14日情人節那一天，VIX指數就是在反應市場(chǎng)的恐慌情緒。我認為在避險的情緒與流動(dòng)性縮緊沒(méi)有實(shí)際緩解的情況下，市場(chǎng)還是有進(jìn)一步下跌的空間，所以還是不要盲目抄底，底部永遠都不是一個(gè)點(diǎn)位而是一個(gè)區域。

從2015年股災以來(lái)，A股市場(chǎng)的馬太效應越來(lái)越明顯，絕大部分成交額集中在少數頭部公司，這些公司也是市場(chǎng)表現較好的，而相當部分的中小公司伴隨著(zhù)股價(jià)的不斷下跌，成交額也不斷萎縮。拿成交額前100公司舉例，總成交額從2015年的2823億元下降到了今年的1321億元，但從成交額占比來(lái)看，卻體現了明顯的上升。從歷史數據來(lái)看，市場(chǎng)成交額集中度在熊市中會(huì )上升，而在牛市中會(huì )下降。在牛市中，股票基本上呈現出全面上漲的特征，尾部的中小股票成交也會(huì )更加活躍，導致成交額集中度下降。而在熊市中，投資者風(fēng)險偏好低，主要配置頭部公司，而大量中小股票無(wú)人問(wèn)津，成交額集中度就會(huì )上升。當前成交額后30%公司的金額占比已經(jīng)降至5.1%，比歷史熊市中還要更低。從成交額集中度的角度來(lái)看，本輪的情況已經(jīng)達到、甚至超過(guò)了前兩輪熊市的水平。市場(chǎng)的避險情緒已經(jīng)達到了比較高的水平，這也反應了股票市場(chǎng)中供求結構的變化，

債券市場(chǎng)與股票市場(chǎng)相比，普通投資人自主操作的情況不多，債券市場(chǎng)在金融市場(chǎng)中是不可忽視的重要組成部分。由于防風(fēng)險、嚴監管、去杠桿導致銀行企業(yè)信貸收緊，市場(chǎng)流動(dòng)性偏緊、融資渠道面臨價(jià)格上漲、額度緊張，使企業(yè)再融資不暢。因此2018年以來(lái)接連爆出的債務(wù)違約事件的陰云一直籠罩在金融市場(chǎng)上空。截止到2018年5月已發(fā)生21只債券兌付違約，涉及12家發(fā)行主體，涉及違約金額184.01億元。此外違約風(fēng)險開(kāi)始密集蔓延至上市公司，同時(shí)，因各種原因取消或推遲債券發(fā)行的情況也明顯增多，可見(jiàn)債市違約風(fēng)險正在加速暴露。

我在之前的文章中談到過(guò)，對風(fēng)險承擔的雙重不對稱(chēng)性助推了降杠桿背景下的債務(wù)違約。反應出的現象就是企業(yè)發(fā)債的目的并不是優(yōu)化債務(wù)結構，所發(fā)債也往往沒(méi)有真實(shí)的現金流對接，而是通過(guò)滾動(dòng)發(fā)行的形式來(lái)借新債還舊債。眾所周知，融資是有成本的，所以發(fā)債企業(yè)需要用融到的資金通過(guò)擴大企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)投資并從中獲得收益，從而支付債務(wù)利息，這是一種相對良性循環(huán)。

無(wú)論是擴大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)還是投資，都是向外獲得收益，發(fā)債企業(yè)向外找到出口與外部產(chǎn)生真實(shí)的現金流。然而作為資金需求方的發(fā)債企業(yè)當對外過(guò)度投資、過(guò)度擔保、盲目擴張，但卻沒(méi)有能從外部獲得資金收益同時(shí)還要支付融資成本給資金供給方時(shí)，為了解決上一輪的融資成本，債務(wù)企業(yè)選擇了繼續發(fā)債，用發(fā)新債融到的資金來(lái)支付舊債的融資成本，也就成為了債務(wù)市場(chǎng)的“龐氏騙局”。違約企業(yè)就像一個(gè)病危的病人，體內自我造血功能出現了問(wèn)題，每天靠輸血維持生命，一旦停止了外界的供血，就會(huì )有生命危險。但是如果換一個(gè)角度思考，持續的輸血，會(huì )使身體越來(lái)越依賴(lài)于外界供血，體內自我造血功能就會(huì )逐漸退化更加難以修復，這就形成了一種負反饋模式的惡性循環(huán)。

同樣，發(fā)債企業(yè)借舊還新的方式也會(huì )成為企業(yè)自我吞噬的惡性循環(huán)的過(guò)程。資金的供給與需求看似表面上平衡，但是一旦受到外力沖擊，就會(huì )打破這種脆弱的供需關(guān)系。由于去杠桿導致資金流動(dòng)性產(chǎn)生緊縮，對于債務(wù)企業(yè)減少了資金供給，債務(wù)企業(yè)的資金需求卻沒(méi)有變化，自然就出現了債務(wù)違約。所以債務(wù)違約仍然是資金供給與需求之間的問(wèn)題。

我用一定的篇幅分別分析了金融市場(chǎng)中的匯市、股市與債市現狀以及目前所暴露出的問(wèn)題。從中提煉出，金融市場(chǎng)中資金流動(dòng)的背后存在著(zhù)供給與需求的邏輯關(guān)系。目前出現的問(wèn)題從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)也可以理解為均是供求之間的關(guān)系發(fā)生了變化，出現了供求不平衡的問(wèn)題，同時(shí)又以不同的形式所呈現。那么網(wǎng)貸行業(yè)近期出現的問(wèn)題，我認為仍然能夠用供求關(guān)系這個(gè)簡(jiǎn)單的邏輯來(lái)解釋。

我們再來(lái)看網(wǎng)貸平臺，最近一些平臺爆出了問(wèn)題，包括關(guān)注度較高的高返利平臺，很多人說(shuō)高返利平臺風(fēng)險高，會(huì )出問(wèn)題，是非法集資與龐氏騙局，當然這樣說(shuō)會(huì )有一定的可能性。但是在我看來(lái)，我認為高返利只是一種呈現出的表象，而并不是引起暴雷的根本原因，本質(zhì)上仍然是資金的供給與需求之間產(chǎn)生的問(wèn)題。網(wǎng)貸平臺如果作為金融信息中介話(huà)，就一定存在著(zhù)資金的供給方與資金的需求方，也就是我們所稱(chēng)的資金端與資產(chǎn)端。

投資人在看高返利這個(gè)問(wèn)題時(shí)，不能只關(guān)注高收益本身，還要去看平臺為什么高返利？返利的資金從何而來(lái)？是真的存在能夠創(chuàng )造高收益的資產(chǎn)，還是返利的資金來(lái)自平臺的自有資金？這時(shí)就要分別從資金量與收益率的角度去分析平臺資金端與資產(chǎn)端也就是資金的供給與需求之間是否是正常的供求關(guān)系。如果是前者就要仔細了解資金需求是否能和收益率相匹配，一旦超出利率紅線(xiàn)就屬于違規。如果是平臺自有資金返利，往往高返利是為了吸引更多的人用更多的資金進(jìn)行投資，擴大平臺的資金端增加資金供給，這時(shí)就要看資金供給量能否與資金需求方相匹配。當資產(chǎn)端的資金需求遠遠大于資金端的供給，并且需求是真實(shí)有效時(shí)，平臺通過(guò)自有資金返利吸引投資擴大資金供給，達到供需平衡增加平臺體量并占領(lǐng)市場(chǎng)，這是符合邏輯的（我們暫且不考慮運營(yíng)戰略與是否盈利虧損）。但是當資產(chǎn)端沒(méi)有足夠的真實(shí)資金需求去匹配資金供給或者平臺通過(guò)發(fā)布虛假不真實(shí)的借款需求去滿(mǎn)足資金端供給，同時(shí)平臺繼續用高返利去擴大資金端時(shí)，這就是不正常的，無(wú)論自融還是用作他用都需要投資人提高警惕。

所以當供求關(guān)系極度不平衡時(shí)，或者說(shuō)在極端情況下沒(méi)有需求只有供給時(shí)，就會(huì )產(chǎn)生巨大的風(fēng)險，往往一些出問(wèn)題的平臺會(huì )暴露出資產(chǎn)端不透明的情況。沒(méi)有資金供給，平臺會(huì )無(wú)法滿(mǎn)足借款需求，從而導致無(wú)法獲利經(jīng)營(yíng)不善。但是如果沒(méi)有真實(shí)的需求卻積累了龐大的資金供給時(shí)，這就是最危險的情況。因為資本是逐利的，平臺要支付投資人利息就必須要讓募集來(lái)的資金產(chǎn)生收益。如果不能，平臺要么選擇抱著(zhù)金飯碗餓死，要么資產(chǎn)端放寬風(fēng)控尺度，帶來(lái)的風(fēng)險就是壞賬與逾期，或者直接走向金融詐騙龐氏騙局的不歸路。后者就是將資金端變?yōu)橘Y產(chǎn)端與資金端的綜合體，供給方也是需求方二者合二為一，下一筆投資的資金成為了上一筆投資的資產(chǎn)并用其支付其利息。這種惡性循環(huán)會(huì )使平臺的資金需求量越來(lái)越大，所以才會(huì )采用高返利這個(gè)手段，但越是獲得了更多資金就越無(wú)法修正這種畸形的“供求”關(guān)系，久而久之形成了一種無(wú)法停止的正反饋，從而走向自我吞噬的道路。

說(shuō)到這里，我想到了一個(gè)故事。沙漠中的一條蛇，它在盡其所能去尋找食物，但是卻沒(méi)有找到任何食物，最終它選擇將自己作為食物，咬住自己的尾巴自我吞噬。這條咬住自己的尾巴而首尾相連的蛇被稱(chēng)為銜尾蛇，最早出現于距今三千多年前的古埃及古老的圖騰中。因為銜尾蛇一方面在消滅吞噬著(zhù)自己，同時(shí)又在給予自己生機，所以它象征著(zhù)生命輪回與往復，也反映了人類(lèi)心理。之后大約超過(guò)四十多個(gè)古代文明中都出現過(guò)與此類(lèi)似的蛇環(huán)。

這就好像我上文講到的古埃及銜尾蛇圖騰，銜尾蛇即是食物的需求方，同時(shí)它也是食物的供給方，當雙方合二為一，重疊成一體的時(shí)候，也就開(kāi)始了自我吞噬的過(guò)程。這就很像金融市場(chǎng)的龐氏騙局，也包括借新還舊的債務(wù)違約，食物就好像網(wǎng)貸市場(chǎng)中的資金，資產(chǎn)端的頭咬住了資金端的尾巴自我吞噬。也許銜尾蛇能夠獲得永生，但是金融市場(chǎng)的龐氏騙局一定會(huì )走向滅亡。因為它是向外界吸取養料，一旦外界停止供應食物那么暴雷就會(huì )到來(lái)，除非它能像銜尾蛇一樣自己本身能夠生出食物。

所以說(shuō)高返利只是一種表現，我們要透過(guò)現象發(fā)現隱藏的本質(zhì)。高返利的背后是資金的供求出現了問(wèn)題，不是所有的高返利都一定是非法集資或是龐氏騙局，但是往往非法集資大概率會(huì )使用高返利這個(gè)募集資金的手段。收益率是當市場(chǎng)出現變化時(shí)，用來(lái)調節資金、資產(chǎn)兩端供求動(dòng)態(tài)平衡以及調整平臺盈利的工具，而不是非法集資的手段，企業(yè)要合理的運用這個(gè)定價(jià)權，這是權利也是義務(wù)。

最近這段時(shí)間很多網(wǎng)貸平臺都集中出現了問(wèn)題，給行業(yè)造成了恐慌。平臺爆出問(wèn)題，除了有自身經(jīng)營(yíng)不善外或非法集資的原因外，主要還包括資金端擠兌或真實(shí)的借款需求產(chǎn)生的逾期，其實(shí)這些都可以理解為資金供求雙方本身或其供求關(guān)系結構出現了問(wèn)題。對于逾期，一方面像上文所說(shuō)，為了滿(mǎn)足資金需求而放寬風(fēng)控尺度所導致。另一方面，在金融大環(huán)境充滿(mǎn)著(zhù)不確定的情況下，這也并非只是巧合，金融風(fēng)險有著(zhù)傳導性，每個(gè)金融參與者與投資人都不能獨善其身。匯率下跌、債市違約、股市暴跌以及去杠桿所產(chǎn)生的流動(dòng)性緊縮產(chǎn)生的風(fēng)險，也會(huì )傳導到互金網(wǎng)貸市場(chǎng)，這就要看不同平臺資產(chǎn)端模式以及與其風(fēng)險的關(guān)聯(lián)性。

所以投資人在選擇網(wǎng)貸平臺時(shí)，作為資金的供給者，不能只考慮收益率的問(wèn)題，還要考慮到資金的需求方以及收益率背后的資金供求關(guān)系，往往資產(chǎn)端是容易隱藏風(fēng)險的關(guān)鍵點(diǎn)之一。有時(shí)看似成交量很高，但也許卻是不真實(shí)的，就好像股票市場(chǎng)，成交量放量有時(shí)就是莊家對倒左手賣(mài)出右手買(mǎi)回所刻意制造出來(lái)的，而非真實(shí)供求產(chǎn)生的成交量。一旦成交量突然放量或者原有的供求結構被改變時(shí)，就要問(wèn)問(wèn)為什么，多去關(guān)注資產(chǎn)端的變化。之前我也提到過(guò)，網(wǎng)貸行業(yè)未來(lái)的競爭不是資金端的競爭，而是資產(chǎn)端的競爭。至于在目前的環(huán)境下，較優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)都會(huì )存在什么共同點(diǎn)，有機會(huì )還會(huì )和大家分享相關(guān)的話(huà)題。有人在網(wǎng)貸暴雷后，詢(xún)問(wèn)投資人還能投什么，我認為首先要先搞清楚金融市場(chǎng)的邏輯，否則下一個(gè)不知用什么華麗的外衣包裝的風(fēng)險來(lái)臨時(shí)，你依然會(huì )投入其懷抱血本無(wú)歸。其實(shí)復雜的金融市場(chǎng)卻存在著(zhù)簡(jiǎn)單的邏輯關(guān)系，搞懂資金的供求的本質(zhì)，很多復雜的問(wèn)題也會(huì )迎刃而解。

至于龐氏騙局，引用一段話(huà)作為結束語(yǔ)。著(zhù)名煉金術(shù)士及物理學(xué)者托馬斯布朗曾經(jīng)在其《致友人信》中，有一篇充滿(mǎn)案例及有趣推理的以人類(lèi)為主題的醫學(xué)論文，當中有一段這么說(shuō)：第一天應該決定了最后一天，就如蛇的尾巴應該回到自己的嘴巴一樣。他們都應該在誕生的同時(shí)完結，這真是一個(gè)異常的巧合。(來(lái)源：未央網(wǎng)；文/王 碩 )